股指期货价格发现功能研究综述

股指期货价格发现功能研究综述

余心言银春

（西北政法大学，陕西西安710122）

摘要：股指期货是一种重要的创新性金融衍生工具，价格发现是股指期货最重要的经济功能之一。本文将国内外相关文献按理论和实证两方面进行了分类梳理，分析了国内外研究结果差异，总结了目前关于股指期货价格发现功能研究的三个趋势，并对未来研究方向提出建议。

关键词：股指期货；价格发现功能；沪深300指数期货

一、绪论

股指期货是市场上交易最为活跃，交易量最大的一种重要的金融衍生工具。它的出现是金融市场发展的必然走向。其价格发现功能在很大程度上影响着市场的运转，隐含了市场的效率。了解价格发现功能及其能力，有助于投资者制定投资策略，同时可以为管理层制定更为有效的跨市监管政策和法规提供理论依据。

二、理论研究综述

（一）价格发现机理相关理论[1]

第一、市场供求主导机理。萨伊等经济学家认为，在价格形成过程中起主导作用的是市场的供求关系。

第二、市场参与者调整机理。门格尔认为市场交易中个人对自己利益的追求会导致不断的讨价还价过程。

第三是市场信息搜索机理。斯蒂格勒认为人们为了得到对自己最有利的价格需要探究不同的情况，这一现象被称为搜寻。

（二）股指期货价格发现功能机制研究[1]

股指期货价格发现功能是指股指期货市场有提供标的价格信息的能力。股指期现货市场受相同经济因素的影响，期、现货价格变动会趋于一致并最终实现均衡。其价格在很大程度上可以反映出市场中的投资者对于市场新信息的吸收程度。

期货的性质使其能够发挥价格发现的功能。期货市场上的投资者可以分为套期保值者、套利者和投机者，这三类市场参与者根据各自掌握的信息应用系统专业的分析方法对价格走向进行量化预测，再通过集合竞价交易，让期货价格进行新一轮的更新。股指期货交易成本低、流动性高，交易范围广阔，任何影响投资者判断的因素都会极为迅速的体现在期货市场上。杠杆交易会吸引大量投资者进入场内交易。卖空和对冲机制能够使期货价格变化领先于现货价格变化。市场中的参与主体往往拥有广泛的信息获取渠道和专业的投资知识，能够形成公正、合理的价格。信息技术的高速发展使得期货流动性增强，让期货价格更加具备权威性和实效性。

三、实证研究综述

（一）国外研究综述[2]

国外在研究方法上大致有以下三种思路。第一是采用误差修正等模型协整分析价格发现关系。Johansen（1988）提出的以向量自回归模型为基础的协整检验方法，在此基础上，Granger提出了向量误差修正模型，成为研究价格发现的重要方法。第二是采用I-S、P-T等模型确定价格贡献度。Baillie等（2002）对这两个模型之间的关系进行深入的探讨，两个模型之间具有密切的关系。第三是利用GARCH族模型考察波动溢出效应。Hamao（1990）最早提出了“波动溢出效应”模型，通过该模型考价格波动和信息传播之间的关系。

（二）国内研究综述

沪深300股指期货是我国推出的首支股指期货交易品种，由于其较强的市场代表性、较高的市场流动性以及较强的市场抗操纵性，自上市以来就受到了众多学者的关注。

本文从研究方法角度横向切入，再从历史发展纵向角度进行分类阐述。

第一类是确定期货市场和现货市场之间价格贡献度的研究，主要是基于协整检验、向量误差修正模型等方法的基础上的。在沪深300指数期货还未正式推出之前，国内的研究基于仿真数据。陈焱等学者2013年通过相关性检验和基差序列单位根检验得出期现货市场间实现了有效互动；耿庆峰等学者通过研究发现无论是股灾前还是股灾后，股指期货变动对股指现货影响均显著。

第二类是基于GARCH族模型对期货价格和现货价格之间的波动溢出效应进行研究，能够对价格发现的各自从属地位进行研究。基于仿真交易，郭彦峰等学者经过研究发现期货和现货市场间存在双向的波动外溢效果，期货交易加大了现货的条件波动；邢精平等人采用多元T-GARCH的方法得出两市存在显著的双向波动溢出。

第三类是按照实变的思路分析在不同趋势下股指期货价格发现功能研究，采用VEC模型，PT模型和IS模型进行对比分析。2010年熊熊等人对沪深300股指期货在不同走势中的价格发现进行了研究，研究表明在不同走势中，期现货的引导地位存在差异，在股市上涨中，期货起到主导作用，在股市下跌中则相反。

第四类是通过运用脉冲响应函数，对比期、现货市场面对信息冲击的动态反应过程。已有的文献研究大都得出相似的结论，沪深300指数期货市场对自身的冲击反应快速，而现货对自身的反应则较为迟钝；期货市场面对来自现货市场的冲击反应并不显著，但现货市场对来自期货市场的信息冲击反应速度较快且持久。

除此之外，有学者基于期货价格的跳跃行为、市场操纵、期货主力合约、不同行业等不同角度对股指期货价格发现能力进行了研究。

四、总结

经过梳理，本文发现目前有三个研究趋势：一是理论分析；二是运用多种实证模型深入研究；三是寻找影响其功能发挥的因素。

对于股指期货价格发现功能的相关研究多是基于高频数据的实证研究。国内外研究的方法和角度大致是一样的，运用的模型也都类似，区别在于数据选自不同的市场频率和时段，得出的结论存在较大差异，但这是正常的。随着期货市场的稳定发展，学者关于期现货对价格发现的贡献度等方面研究仍存在差异。

本文认为接下来的研究应当运用丰富的定量分析模型，从不同纬度对影响其发挥的因素进行深入探究。

参考文献

[1]陈焱,李萍,刘涛.股指期货与现货市场价格的互动、引导关系研究——基于沪深300股指期货的实证分析[J].中央财经大学学报,2013(02):25-30.

[2]耿庆峰,许莲凤,宋秀峰.2015年股灾前后沪深300股指期现货相关性比较研究[J].兰州财经大学学报,2016,32(06):33-41.

[3]郭彦峰,黄登仕,魏宇.我国指数期货与现货之间的价格发现和波动性外溢[J].管理评论,2009,21(08):13-22.

[4]邢精平,周伍阳,季峰.我国股指期货与现货市场信息传递与波动溢出关系研究[J].证券市场导报,2011(02):13-19.

[5]熊熊,鲁洋,刘文财.IF1005股指期货合约与沪深300指数的价格发现研究[J].长沙理工大学学报(社会科学版),2010,25(06):38-43

[6]参见顾京：《股指期货价格发现功能研究：文献综述》，载《金融市场》2013年第2期；

[7]王继莹：《我国股指期货市场效率的实证研究》，博士学位论文，吉林大学商学院，2014年，第77-80页；

[8]董月，《我国股指期货对股指现货市场波动性的影响研究》，硕士学位论文，东北财经大学，2017年，第17-20页；

[9]郑宇，《沪深300股指期货价格发现实证研究》，研究生毕业论文，南京大学，2016年，第9-12页.

[10]顾京：《股指期货价格发现功能研究：文献综述》，载《金融市场》2013年第2期.

[11]黄方亮、孟祥仲：《价格发现机理的理论史分析》，载《理论学刊》2007年第12期.

作者简介：余心言（1999.06-），女，山西省运城人，西北政法大学本科在读；

银春（1998.02-），女，四川省绵阳人，西北政法大学本科在读。