我国政府引导基金对创投资本投向的影响研究

我国政府引导基金对创投资本投向的影响研究

章妍珊

章妍珊

华南理工大学广东广州510006

摘要：本文从城市层面出发，基于2010年到2016年二三线城市的创业投资数据进行了回归分析，回归结果显示总体上引导基金对创投资本投向高科技和早期项目没有显著影响。在进一步区分不同层次的城市之后，回归分析结果显示政府引导基金能引导二线城市的创投资本投向早期项目，而不能引导三线城市的创投资本投向早期项目；政府引导基金均不能引导二三线城市的创投资本投向高科技项目。可以发现，政府引导基金的设立只能对部分地区的创业投资资本的投向起到引导作用。

关键词：政府引导基金；创业投资；创投资本投向

一、引言

目前创业投资领域面临的主要壁垒是其产生的正外部性以及信息不对称，由此导致的市场失灵现象阻碍着创投市场的健康发展。近年来各地区积极设立政府引导基金，以力求缓解创业投资市场面临的问题，促进创投市场健康发展。

目前在创业投资领域，前人已进行了多项研究。针对国内的政府引导基金项目，杨大楷和李丹丹基于1997年-2009年中国27个省市的面板数据，通过研究发现引导基金政策的设立推动了风险投资的发展，而在其随后的研究中，又得出“引导基金政策抑制了风险投资的发展”的结论。杨敏利等采用联立方差模型研究发现，在创投发展成熟省份，政府引导基金会挤出社会资金，而在创投发展落后省份设立政府引导基金，能对社会资金有一定的引导作用。房燕和鲍新中（2016）基于随机效应模型，利用2005-2014年中国7个创投发展成熟地区的面板数据进行研究，发现政府引导基金对创投资本的引导作用不明显，但7个地区的政府引导基金差异存在很大差异。

本文采用二三线城市的政府引导基金设立情况数据，研究政府引导基金的引导作用，对推进我国的创业投资产业、创业企业的健康发展，以及地区创新变革具有一定的借鉴意义。

二、政府引导基金对创业投资投向影响的实证研究

政府引导基金设立的重要目的是发挥引导基金的资金杠杆效应，吸引更多的社会资金流入创业投资市场，尤其是早期企业和高科技型企业，以解决由其产生的正外部性所造成的创业投资市场“市场失灵”问题。因此，本文提出假设：政府引导基金的设立，有利于推动创投资本投向高科技企业和早期企业。

（一）变量选取

1.被解释变量

本文选取城市的创业投资项目中高科技项目（high）和早期项目（early）分别所占的比例作为被解释变量（施国平等，2016）。其中，早期企业指处于初创期和种子期的企业；高科技企业根据《国家统计局关于印发高技术产业统计分类目录的通知》判定。

2.解释变量

本文研究设立政府引导基金对创业投资资本投向的引导作用，我们以虚拟变量（Fund）来衡量是否设立政府引导基金（杨大楷、李丹丹，2012）。

3.控制变量

本文选取GDP增长率（RGDP）来代表该城市的经济发展水平（杨敏利，2012）。本文控制了城市的创投市场活跃度（VEN）对创投资本投向的影响，并采用创投机构数量指标表示（杨敏利等，2014）。本文控制了城市的技术创新能力（PAT）对创投资本投向的影响。并采用专利申请授权数来体现样本城市的技术创新能力（李昕芳等，2014）。本文控制了城市的创业与创新潜力（COL）对创投资本投向的影响，并借鉴了王晗等（2015）在研究政府引导基金的引导作用中采用的高校数量，用其刻画样本城市的创业与创新潜力。

（二）数据来源

1.观察期选择

鉴于国家于2010年出台了明确针对科技型中小企业的相关创业引导基金规范操作文件；且于2011年及以后设立的政府引导基金数量占比超过80%，本文选择了2010年和2016年两个观察期，作为政府引导基金设立前后的两个时期。

2.样本选择

本文的数据主要来源于CVSource数据库和其他公开资料，最终录得2010年和2016年两年共140组样本。此处需补充并说明的是，考虑到一线城市与其他城市间存在较大差异以及其他级别城市数据获取渠道缺失，本文选取二三线城市作为研究样本。

（三）模型选取及实证分析

1.模型选取

运用DID模型对样本数据进行计量分析，可以较为精确地评估设立政府引导基金对处理组城市和对照组城市创投资本投向的净影响程度。

Yit=β0+α0Tt+β1Fundi+α1TtFundi+θXit+ε（1）

i表示城市，t表示时期；Yit是城市i在t时期其创投资本投向早期项目或高科技项目所占的比例；Fundi是虚拟变量，用于衡量城市i是否设立政府引导基金；Tt表示样本数据所处在的时期。Xit代表的是一组可以观测的会影响创投资本投向的控制变量。

2.模型估计结果及分析

出于扩大样本数量的原因，本文使用混合OLS对上述数据进行估计。

表1模型估计结果

从上表可以看出，变量TFund的回归系数为正，但影响并不显著。以上回归结果表明，从城市层面总体上看，引导基金既不能引导创投资本投向高科技项目，也不能引导创投资本投向早期项目。

3.进一步分析

车思思（2015）的研究中表明了在不同层次的城市中政府政策的效果存在差异。为了验证不同层次的城市中，设立政府引导基金对创投资本投向的引导作用是否存在差异，本部分将样本城市根据二线和三线城市分类进行划分。借鉴Irani和Oesch的研究，将DID模型中的TFund项拆分成时间×设立政府引导基金×二线城市（TFund2）和时间×设立政府引导基金×二线城市（TFund3）两项。具体的模型形式如下：

Yit=β0+α0Tt+β1Fundi+α2TtFund2i+α3TtFund3i+θXit+ε（2）

系数α2表示引导基金对二线城市创投资本投向早期项目或高科技项目的引导作用；系数α3表示引导基金对三线城市创投资本投向早期项目或高科技项目的引导作用。下表是将交叉项TFund拆分后得到的回归估计表。

表2拆分TFund项后的模型估计结果

注：*表示显著性水平为10%，**表示显著性水平为5%，***表示显著性水平为1%。

从估计结果可以发现，在二三线城市中，与设立政府引导基金前相比，已设立引导基金城市的创投资本投向高科技项目的比例与未设立城市并不存在显著差异。在二线城市中，与设立政府引导基金前相比，已设立引导基金城市的创投资本投向早期项目的比例显著高于未设立引导基金的城市；在三线城市中，与设立政府引导基金前相比，已设立引导基金城市的创投资本投向早期项目的比例与未设立的城市并不存在显著差异。

（四）结论与建议

本章从城市层面对我国政府引导基金对创投资本投向的引导作用进行了实证分析，具体来说，笔者根据搜集到的数据，以双重差分模型为工具，分别探讨了设立政府引导基金能否促进创投资本投向高科技项目和早期项目，并得到以下结论：政府引导基金既不能引导创投资本投向高科技项目，也不能引导创投资本投向早期项目。

根据相关的研究，笔者更进一步探讨了在不同层次的城市中，政府引导基金对创投资本的投向是否具有引导作用，以及不同层次的城市之间政府引导基金的引导作用是否有差异。经过分析后得到以下结果：

（1）政府引导基金能引导二线城市的创投资本投向早期项目，而不能引导三线城市的创投资本投向早期项目；

（2）政府引导基金既不能引导二线城市的创投资本投向高科技项目，也不能引导三线城市的创投资本投向高科技项目。

由此本文在此提出相关政策建议：

（1）选择二线城市作为实施地点

从促进早期企业的快速成长发展角度出发，由于政府引导基金只能引导二线城市的创投资本投向早期项目而不能引导三线城市，因此，可尽量选择在二线城市设立政府引导基金，该措施将有利于二线城市的早期创业企业的发展，并由此带动三四线城市的创投产业和创新创业领域的有序发展。

（2）多路径激励创投投向高科技项目

由于引导基金不能引导创投资本投向高科技项目，因此政府可以通过采取其他路径促使创投资本投向高科技项目：例如通过税收政策激励制度或是给予相应的财政补贴等方式促使创业投资机构将创投资本更多地投向高新技术企业。

（3）实施政府引导项目需要因地制宜

对比于国外政府引导基金相关研究成果，以上结论也反映出：政府在实施政府引导项目等此类公共项目时，除了从理论出发外，还需要考虑所在地区的实际环境状况。地区差异性会导致同样的政策产生有差异的效果，政府在实施政府引导项目时还需采用因地制宜的策略。

参考文献：

[1]杨大楷，李丹丹．政府支持对中国风险投资业影响的实证研究［J］．山西财经大学学报，2012，34（5）：52-60．

[2]杨敏利，王晗，董建卫.政府引导基金能引导社会资金进入创投市场吗?[J].中国科技论坛，2015，（11）：107-111.

[3]房燕，鲍新中.中国政府创业投资引导基金效用——基于随机效应模型的实证研究[J].技术经济，2016，（02）：58-62+101.

[4]施国平，党兴华，董建卫.引导基金能引导创投机构投向早期和高科技企业吗?——基于双重差分模型的实证评估[J].科学学研究，2016，（06）：822-832.

[5]车思思.货币政策对我国不同类城市房价影响的差异性分析[D].山东财经大学，201